20多年來，美國企業“上市意愿”在降落，退市偏向性在港勤，主因在于維持上市位置必需堅持較大范圍才更為有利，范圍效益推進了上市公司之間的并購。

美國上市公司的數量正連續、大幅降落。自1975年至2012年，美國上市公司數量閱歷了一個倒V型走勢，拐點產生在1996年。那時美國三大證券交易所的本土上市企業為8025家(不包含共同基金、房地產投資基金Reits等聚攏投資工具)，到2012年底減為4102家。16年間，上市公司減少了49%。世界銀行給出的13個其他發達國度同期上市公司的數量則從11624家增至17210家，升幅48%，發展中國度的上市公司數量增加更為快速。這種上市公司“美國減少、他國增長”的現象，被冠以“美國上市公司的落差”(USlistinggap)這個專著名詞，簡稱為“上市落差”。這個現象所指的是，企業上市偏向性在降落，更少的企業上市;上市企業的范圍越來越大。

是什么原因導致了“上市公司落差”?簡略剖析，存在兩種可能：一國公司總量降落;“上市偏向”或稱為“上市意愿”降落。

1996年至2012年，美國人口從2.69億增至3.14億，增加了16.5%，由人口基數增加，百萬人均上市公司數目降幅更大，為56.1%。扣除微型企業，1996年美國企業總數為54.6萬家，2012年為58.7萬家，同期其他發達經濟體人口平均增加6.8%，百萬人均上市公司數目增幅38.6%。就經濟總量和企業數量看，美國的增加超過了其他發達國度，所以，并非經濟總量和企業總數目降落導致上市企業減少。

那是否企業的上市偏向性在降落呢?學者道奇、卡洛伊、司徒茲等三人提出了一個剖析企業為什么不愿上市的模型。上市存在固定成本，但不存在固定收益。企業上市收益隨企業范圍的上升而成正比例變化，而企業只有在超過必定的資產或利潤范圍之后，上市能力發生正凈收益(收益減去成本)。在上市的凈收益由負變正之間，存在一個企業范圍的門檻，只有超過門檻范圍后，企業上市凈收益才與企業范圍出現正向關系。這個上市企業門檻范圍，近年在逐步上升。由于門檻范圍抬高，企業IPO偏向性降落了。統計數據顯示，2002年以后美國公司IPO平均費用為250萬美元，而上市后為了滿足合規和信息披露要求，公司每年平均付出的費用為150萬美元，這對成長階段的小型公司來說顯然難以承受。

另外，由于上市凈收益門檻范圍在抬高，對于已上市的企業來說，由于上市早、未到達“門檻范圍”的，就須并購增長范圍從而跨越抬高的門檻，或就選擇直接下市。同時，由于科技變化，大型企業減少，到達門檻范圍的企業數目在降落。

“美國上市公司落差”現象，不僅因為新企業上市偏向性在降落，還有上市企業的下市偏向性在上升。一般而言，上市公司選擇下市的原因重要有三：一、以為上市沒有益處，選擇自愿下市。比如2002年美國《薩班尼斯-奧克斯利法案》的實施，增長了企業維持上市的成本，使得一些小企業自動選擇退市;二、不符合證券交易所上市尺度，比如長期虧損、股價長期低迷、企業市值不達標等;三、被其他企業并購。數據剖析表明，“并購型”退市占比最高，達60%。

看統計剖析，更加年青的、盈利才能強、但增加率較低的企業，更多會選擇并購退市。特殊在1996年高峰期過后，更小的、年青的企業會偏向于通過并購而退市。在上市公司并購中，被私募股權等金融機構買斷退市的，并非重要原因。私募股權基金買斷上市企業并將之退市成為私有企業的模式，也就是通常所說的LBO杠桿收購模式，但數據闡明這不是美國上市公司退市的主體。在1997年至2012年間，LBO杠桿收購占所有上市公司并購的12.9%。美國上市公司并購主體模式是“上市公司并購上市公司”，此類型占到同期并購的70%。因此，美國企業退市偏向性進步，主因在于維持上市位置必需堅持較大范圍才更為有利。是范圍效益推進了上市公司之間的并購。既然企業維持上市位置的凈收益在降落，企業必然要選擇更廉價、更便利獲取資本的方法，而不用再去證券交易所了。自然而然的，改造證券交易所的呼聲高了起來。

在實務和學術界重點關注“美國上市公司落差”現象之后，2012年3月，美國國會通過了《助推我們的創業企業法案》(簡稱JOBS法案)。其中有大批新條款旨在為EGC公司(即“新興成長企業”)的IPO進程減負。比如：1、EGC公司無需提交審計師對公司內部掌握的證明報告。2、降低高管薪酬的披露尺度。3、EGC公司無需依照GAAP會計準則披露信息。JOBS推出之前，美國上市公司和公眾公司需按GAAP會計準則披露信息，鑒于GAAP會計準則的繁瑣和財務報告編制的難度，此項改造辦法減輕了EGC的信息披露負擔。4、EGC公司豁免美國公眾公司會計監視委員會(PCAOB)的部分規定，比如不需強制輪換審計師事務所等。

據測算，在JOBS法案執行后，一個EGC公司年平均合規和信息披露費用將比改造前降低40%至50%，這還不包含對上市公司的時光和人力成本的節儉。因此，這會增進和勉勵符合“新興成長企業”尺度的公司實施IPO，重新實現與資本市場的高效對接。但是，美國上市公司的落差現象會否因此終結，尚有待視察。

(文章起源：上海證券報)